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Es ist zu früh, das Risiko einer US-Rezession für beendet zu erklären

Der Autor ist Präsident des Queens‘ College in Cambridge und Berater von Allianz und Gramercy

Es gibt Zeiten, da möchte man falsch liegen. Ich habe mich in den letzten 15 Monaten mehrmals so gefühlt, sei es als Warnung im letzten Jahr, dass sich die Inflation nicht als vorübergehend erweisen würde, oder als Warnung, dass die Federal Reserve schnell weit hinter ihrem Inflationsziel zurückbleibt und ihr das Erstbeste ausgeht („weiche Landung “) Politikoptionen.

Heute bezieht sich mein Unbehagen auf die Ansicht, dass der jüngste Arbeitsmarktbericht impliziert, dass die USA jetzt eine Rezession vermeiden werden, eine Ansicht, die mehrere Analysten vertreten und die sich in den Kursen von Aktien und Unternehmensanleihen widerspiegelt. Obwohl ich sehr hoffe, dass diese Ansicht richtig ist, glaube ich, dass es noch zu früh ist, die Rezession als Wache zu erklären, etwas, worauf der Markt für Staatsanleihen eher eingestellt zu sein scheint.

Verstehen Sie mich nicht falsch, der Bericht war sehr stark. Die Zahl der Arbeitsplätze stieg um 528.000, doppelt so hoch wie die Konsensprognose und brachte die US-Beschäftigung über das Niveau vor der Pandemie. Die Arbeitslosenquote liegt mit 3,5 Prozent auf dem Tiefstand vor der Pandemie, und die Löhne steigen jetzt um 5,2 Prozent, was wiederum über dem Konsens liegt. Die einzige Enttäuschung ist eine weiter sinkende Erwerbsquote.

Die Daten bestätigen, dass sich die Wirtschaft nicht in einer Rezession befindet, obwohl die technische Definition einer Rezession durch den Rückgang des BIP um 0,9 Prozent im zweiten Quartal ausgelöst wurde, wobei das ganzheitlichere Konzept verwendet wird, das von der überwiegenden Mehrheit der Ökonomen bevorzugt wird. Das bedeutet aber nicht, dass das Risiko einer Rezession innerhalb der nächsten 12 Monate gebannt ist. Es garantiert auch nicht, dass eine Rezession, sollte sie eintreten, seicht und kurz sein würde.

Zukunftsindikatoren deuten darauf hin, dass die derzeitige Stärke des Arbeitsmarktes nicht als selbstverständlich hingenommen werden sollte. Dabei geht es nicht nur um die Widersprüchlichkeiten zwischen den beiden Erhebungen, aus denen sich die monatliche Meldung zusammensetzt (Betrieb und Haushalt).

Abgesehen davon gehen die Stellenangebote mit einer historischen Geschwindigkeit zurück, die wöchentlichen Arbeitslosenanträge steigen und mehrere Unternehmen haben ihre Absicht signalisiert, die Einstellung und/oder Entlassung von Arbeitnehmern zu verlangsamen. In der Zwischenzeit werden die positiven Auswirkungen des gerade verabschiedeten Inflationsbekämpfungsgesetzes der Biden-Regierung, obwohl sie langfristig folgenreich sind, wenig dazu beitragen, dies sofort zu ändern.

Dann gibt es noch den politischen Blickwinkel. Zu Beginn der Veröffentlichung des Berichts hatten die meisten Ökonomen den Kommentar des Fed-Vorsitzenden Jay Powell vom 27. Juli als verwirrend abgetan, dass die Leitzinsen bereits neutral seien (das Niveau, das weder mit einer expansiven noch einer kontraktiven Geldpolitik vereinbar sei).

Der Bericht bestätigte, was andere Daten und analytische Signale nahegelegt hatten: Die Zentralbank hat noch viel zu tun, um die Zinsen auf neutral und darüber hinaus zu bringen, nachdem sie zugelassen hat, dass sich die Inflation im System festsetzt.

Während die Gesamtinflation in den nächsten drei Monaten voraussichtlich sinken wird (der Juli-Wert wird am Mittwoch veröffentlicht), dürften die Kernmesswerte unangenehm hoch bleiben und sich als unangenehm klebrig erweisen. Während die Fed sich bemüht, die Kontrolle über die Inflation zurückzugewinnen und ihre beschädigte Glaubwürdigkeit wiederherzustellen, besteht die Gefahr, dass aggressive Zinserhöhungen und die Schrumpfung einer aufgeblähten Bilanz von 9 Billionen US-Dollar den Boden unter der Wirtschaft und den Märkten wegziehen. Diese wurden viel zu lange konditioniert, um mit Mindestzinsen und massiven Liquiditätsspritzen zu funktionieren.

Die Alternative einer frühen Pause im Wachstumszyklus ist nicht gut, da sie die USA mit Inflations- und Wachstumsproblemen bis weit ins Jahr 2023 hinein belasten könnte.

Der Markt für Staatsanleihen versteht dies, wie die aktuelle Inversion der Zinskurve zeigt, bei der die kurzfristigen Zinsen über die längerfristigen steigen. Anleger sind ungewöhnlich bereit, eine niedrigere Vergütung zu akzeptieren, wenn sie ihr Geld in eine Anlage mit längerer Laufzeit investieren. Dies ist ein traditionelles Signal für eine sich schnell verlangsamende Wirtschaft, und die Inversion verstärkte sich nach der Veröffentlichung des Beschäftigungsberichts auf etwa 40 Basispunkte.

All dies spiegelt sich nicht in den Aktienkursen und Spreads von Unternehmensanleihen wider, die weiterhin gut unterstützt werden durch all die Liquidität, die immer noch durch das System schwappt, und eine Anlegermentalität, die darauf eingestellt ist, eher relative als absolute Bewertungen auszunutzen. In der Tat ist das vorherrschende Narrativ an den Märkten, dass die Unternehmensgewinne ein geringeres Umsatzwachstum, höhere Lohnkosten und einen weiteren Anstieg einiger anderer Kosten weitgehend umgehen werden.

Ich hoffe sehr, dass die Wachstumsoptimisten Recht haben. Bereits durch das langsame chinesische Wachstum und die Gefahr einer europäischen Rezession behindert, ist das Letzte, was die Weltwirtschaft braucht, der Doppelschock aus einer US-Rezession und einem größeren Fehler in der Politik der Fed. Tatsächlich suche ich nach Gründen, ihre Ansichten anzunehmen. Leider, und zu meinem großen Bedauern, steht meine Analyse dessen, was vor uns liegt, im Widerspruch dazu.

Quelle: Financial Times

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