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Warum die Fed am Boom der Zombie-Unternehmen schuld ist

Der Autor ist ehemaliges Mitglied des Rates für Geldpolitik in Polen. Sein Co-Autor, Grzegorz Parosa, ist Head of Equities bei der Anlagesparte von AXA in Polen und Doktorand an der Stanford University

Zombie-Unternehmen – Unternehmen, deren Betriebsgewinne dauerhaft niedriger sind als ihre Zinszahlungen – haben etwas mit der hohen globalen Inflation gemeinsam. Überraschenderweise ist die Hauptursache für beide die Federal Reserve.

Wie sind wir in eine Situation geraten, in der laut einem Bericht aus dem Jahr 2021 etwa 10 Prozent der Aktiengesellschaften in den USA Zombies sind? Die Finanzkrise von 2008 machte Politikern Angst. Die Zentralbanken der USA und Europas führten eine unkonventionelle Geldpolitik ein – extrem niedrige Zinssätze und groß angelegte Programme zum Kauf von Vermögenswerten. Als Lawrence Summers, ehemaliger US-Finanzminister, behauptete, der „natürliche“ Zinssatz sei negativ und damit die herkömmliche Politik unwirksam, war dies ein Vorwand für die Geldpolitiker, die Füße auf dem Gaspedal zu halten. Konzentriert auf die Ankurbelung der Nachfrage vergaßen die politischen Entscheidungsträger das Angebot und begannen, die Wirtschaft zu zombifizieren.

Wie also kann die Fed ein vollkommen gesundes Unternehmen in einen Zombie verwandeln? Es kann nicht. Aber es kann eine Umgebung schaffen, in der eine Zombifizierung möglich ist. Wenn die Zinssätze bei null liegen, werden die Gläubiger ermutigt, die Finanzierung unproduktiver Unternehmen zu erneuern. Wenn die Zinszahlungen niedrig sind, braucht es nicht viel, um einen Zombie am Laufen zu halten. Darüber hinaus zahlen schwache Unternehmen etwas höhere Zinsen – eine wichtige Tatsache für Anleger, die in einem Umfeld mit extrem niedrigen Zinsen verzweifelt nach Renditen suchen.

Für Gläubiger macht es Sinn, aber warum restrukturieren Zombie-Unternehmen nicht? Dies ist einfach unnötig, wenn die Zinsen niedrig sind und die Zinszahlungen keine Gefahr darstellen. Riskantere Projekte erzielen in der Regel höhere Gewinne, sodass eine begrenzte Risikobereitschaft die zukünftige Produktivität beeinträchtigt – aber diese Auswirkungen treten jenseits des Karrierehorizonts eines durchschnittlichen Vorstandsvorsitzenden ein. Ein solches Verhalten verwandelt gesunde Unternehmen in Zombies und verewigt bestehende.

Gläubiger und Manager haben kein Problem mit Zombies, wenn die Zinsen niedrig sind. Was ist mit Aktionären? Unser Research legt nahe, dass Anleger ihre erwarteten Renditen steigern können, wenn sie Zombies am Leben lassen. Infolgedessen haben weder Gläubiger, Manager noch Eigentümer einen Anreiz, Zombies zu töten, wenn die Zinsen extrem niedrig sind, und sobald sie auftauchen, stolpern sie weiter. In Ländern wie Großbritannien, Belgien, Spanien, Griechenland, Portugal und Italien kontrollieren Zombie-Unternehmen mehr als 40 Prozent aller Vermögenswerte.

Warum ist das ein Problem? Zombies fangen Vermögenswerte und Mitarbeiter ein, machen Start-ups das Leben schwerer und verlangsamen Innovationen. Darüber hinaus senkt ihre Existenz die Margen und macht Investitionen in gesunde Wettbewerber weniger attraktiv.

All diese Effekte verzerren direkt den entscheidenden Prozess der „schöpferischen Zerstörung“, der von Joseph Schumpeter als Innovationsmechanismus definiert wurde, „durch den neue Produktionseinheiten veraltete ersetzen“. Wenn dies fehlschlägt, werden Ressourcen (Kapital und Mitarbeiter) ineffizient zugewiesen. Dies wiederum ist ein wesentlicher Grund für die Verlangsamung des Produktivitätswachstums, wie es in den westlichen Ländern in den letzten zwei Jahrzehnten zu beobachten war.

Produktivitätssteigerungen sind entscheidend für Volkswirtschaften und erklären rund 70 Prozent ihres Wachstums. In Europa senkten die extrem niedrigen Zinssätze – durch Zombifizierung und daraus resultierende Fehlallokation – die Produktivität, verlangsamten das BIP-Wachstum um bis zu drei Prozent in den Jahren nach dem Finanzcrash und belasteten die stagnierenden europäischen Volkswirtschaften weiter.

Mehr als ein Jahrzehnt lang jagten die Zentralbanken schwer fassbaren Nachfrageverlusten hinterher. Durch die Lockerung der monetären Bedingungen haben sie nicht nur unzählige Unternehmen zu Zombies gemacht und das Produktionswachstum verlangsamt, sondern auch eine steigende Inflation ausgelöst. Wir wissen nicht, ob die Nachfrage fehlte, aber die vorgeschlagene Abhilfe hat sicherlich das Angebot beeinträchtigt. Es ist höchste Zeit, dass die Zentralbanken aufhören, Zombies zu füttern und zu einer konventionellen Politik zurückkehren.

Quelle: Financial Times

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