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Die Eurozone kann die Inflation schlagen und gleichzeitig die Märkte stabil halten

Der Autor ist Vorstandsmitglied der Deutschen Bundesbank

Die steigende Inflation hat für die Zentralbanken das Spiel verändert. Als die Inflation vor einigen Jahren trotz einer Reihe von Zinssenkungen hartnäckig niedrig war, erweiterten die Zentralbanken ihr Instrumentarium, um die Inflation anzukurbeln. Die Folge waren Wertpapierkäufe in Billionen-Euro-Höhe. Da sich die Inflation 2022 auf historische Höchststände beschleunigt und die Leitzinsen steigen, ist es an der Zeit, diese außergewöhnliche Maßnahme rückgängig zu machen.

Geldpolitische Kaufprogramme des Eurosystems – also der Europäischen Zentralbank und der Zentralbanken der 20 Mitgliedsstaaten – haben ihren Ursprung in einem Inflationsumfeld, das deutlich unter dem 2-Prozent-Ziel liegt, kombiniert mit historisch niedrigen Zinsen. Um den Preisstabilitätsauftrag zu erfüllen, wurden seinerzeit negative Begleiterscheinungen in Kauf genommen.

Die Folgen der erheblichen Marktpräsenz, die sich aus unseren Ankaufprogrammen ergibt – etwa 40 Prozent der Staatsschulden befinden sich in den Händen des Eurosystems – werden zunehmend sichtbar. Die Sicherheitenknappheit am Markt für deutsche Staatsanleihen ist eine erhebliche Verzerrung. Ein weiterer Nebeneffekt ist die Verdrängung traditioneller Anlegergruppen, beispielsweise im Markt für Asset Backed Securities. Schließlich kann eine herausragende und dauerhafte Rolle der Zentralbanken auf den Märkten für Unternehmensanleihen und gedeckte Schuldverschreibungen die Marktliquidität beeinträchtigen und Emittenten von ihrer traditionellen Anlegerbasis entfremden. Zentralbanken sollten grundsätzlich nur in dem für geldpolitische Zwecke notwendigen Umfang in die Finanzmärkte eingreifen.

Heute sind wir mit anderen Umständen konfrontiert als zu Beginn des Programms zum Ankauf von Vermögenswerten (APP). Eine übermäßige Inflation erfordert eine entschlossene Reaktion, die wir im Eurosystem verfolgen. Die Leitzinsen sind unser wichtigstes Instrument, um die Geldpolitik in diese Richtung zu lenken. Die Reduzierung unserer Bilanz unterstützt diesen restriktiven Pfad entlang der Zinsstrukturkurve. Es ist an der Zeit, dass das Eurosystem seine Marktpräsenz reduziert.

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Das Eurosystem wird damit beginnen, seine Marktpräsenz zu verringern, indem es seine APP-Portfoliobestände zwischen März und Juni 2023 um durchschnittlich 15 Mrd € pro Monat reduziert. Dies entspricht etwa 50 Prozent der erwarteten Tilgungen seiner APP-Bestände in dieser ersten Bilanzphase Normalisierung.

Aus Sicht der Funktionsweise des Marktes gibt es gute Gründe für einen solchen maßvollen Ansatz. Erstens haben die Finanzmärkte seit Anfang 2022 eine hohe Volatilität und steigende Renditen erlebt, was die Risikobudgets vieler Anleger an den Rentenmärkten überfordert. Zweitens dürfte die leichte Absorption höherer Anleihevolumina eng mit den Inflationsaussichten und dem erwarteten Zinspfad verknüpft bleiben. Schließlich dürfte ein überproportionaler Anteil der diesjährigen erhöhten Anleiheemissionen im Euroraum in der ersten Jahreshälfte auf den Markt kommen.

Indem wir unsere Bilanzen verkürzen, betreten wir das Gebiet der quantitativen Verschärfung, für die es viel Theorie, aber relativ wenig praktische Erfahrung gibt. Dies ist eine Herausforderung für Zentralbanken und Marktteilnehmer.

Dennoch gibt es bereits zunehmend Anzeichen dafür, dass Anleger an die Rentenmärkte zurückkehren. Höhere Renditen und Coupons schaffen Anreize und Chancen – nicht nur für strukturelle Käufer wie Versicherungen oder Pensionskassen, sondern auch für preissensitivere Anleger. Viele institutionelle Anleger, die in den letzten Jahren die illiquidesten Teile ihrer Portfolios (wie Immobilien und Infrastruktur) aufgestockt haben, werden sich jetzt möglicherweise wieder festverzinsliche Anlagen in der Eurozone genauer ansehen. Darüber hinaus genießen auf US-Dollar basierende Anleger – unter anderem – zusätzliche Anreize, in Euro-Anlagen zu investieren, aufgrund günstiger Währungsabsicherungsmechanismen.

Alles in allem bin ich optimistisch, dass ein vorhersehbarer und klarer Rückzug des Eurosystems aus seinen APP-Beständen unseren Kampf gegen die Inflation unterstützen wird, ohne Marktturbulenzen auszulösen. Das Eurosystem wird die Geschwindigkeit und den Umfang seiner Maßnahmen im Frühsommer neu bewerten und könnte dabei durchaus einen ehrgeizigeren zukünftigen Weg in Betracht ziehen.

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Quelle: Financial Times

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