Es gibt nie einen guten Moment für die US-Regierung, ihre Obergrenze für die Ausgabe von Schuldtiteln zu erreichen – und Spekulationen über einen möglichen drohenden Zahlungsausfall auszulösen, falls der Kongress sich weigert, sie anzuheben.
Jetzt ist jedoch ein besonders ungünstiger Zeitpunkt für diesen Kampf. Das liegt zum Teil daran, dass große ausländische Käufer ihre Käufe von Staatsanleihen im letzten Jahr stillschweigend gekürzt haben, und dies könnte sich beschleunigen, wenn das Geschwätz über einen möglichen Zahlungsausfall lauter wird.
Das liegt auch daran, dass in Stressphasen der letzten Jahre wegen zugrunde liegender Schwachstellen in der Marktstruktur immer wieder Liquidität aus dem Treasuries-Sektor verschwunden ist. Dies könnte sich bei einem Schock über die Schuldenobergrenze leicht wiederholen, da diese strukturellen Probleme (leider) nicht angegangen werden.
Aber der größte Grund zur Sorge über das Timing ist, dass sich das Finanzsystem in einer entscheidenden Phase des Geldkreislaufs befindet. Nach 15 Jahren entgegenkommender Geldpolitik, in denen die US-Notenbank ihre Bilanz von 1 Billion $ auf 9 Billionen $ ausweitete, versucht die Zentralbank nun, dem System Liquidität in Höhe von etwa 1 Billion $ pro Jahr zu entziehen.
Dieser Prozess ist notwendig und längst überfällig. Aber es würde immer schwierig und gefährlich werden. Und wenn der Kongress die kommenden Monate damit verbringt, von drohenden Zahlungsausfällen erschüttert zu werden – da die Fähigkeit des Finanzministeriums, sich selbst zu finanzieren, im Juni offenbar erschöpft ist –, werden die Risiken eines Marktschocks in die Höhe schnellen.
Ein aktueller Bericht der amerikanischen Lobbygruppe Better Markets umreißt den weiteren Hintergrund gut. Dieses Unternehmen erlangte erstmals während der globalen Finanzkrise 2008 Berühmtheit, als es den Regulierungsbehörden an der Wall Street und in Washington ein Dorn im Auge wurde, weil es sich lautstark – und zu Recht – über die Torheiten einer übermäßigen Deregulierung der Finanzmärkte beschwerte. Seitdem hat sie die hintergründigeren Details der US-Regulierung weiter unter die Lupe genommen und sich – wiederum zu Recht – darüber beklagt, dass die Regeln in letzter Zeit verwässert wurden.
Doch als markantes Zeichen der Zeit hat sie nun ein weiteres Ziel im Visier: die Fed. Vor allem ist sie der Ansicht, dass die größte Gefahr für die Finanzstabilität nicht nur in den Feinheiten der Regulierung besteht, sondern in einer lockeren Geldpolitik nach der Krise. Dies ließ die Investoren „stark dazu animiert, wenn nicht sogar gezwungen [purchases of] risikoreichere Vermögenswerte“, es „entkoppelte die Vermögenspreise vom Risiko und löste einen historischen Kredit- und Schuldenrausch aus“, argumentiert der Better Markets-Bericht. So stiegen zwischen 2008 und 2019 die von der Öffentlichkeit gehaltenen US-Schulden um 500 Prozent, die nichtfinanziellen Unternehmensschulden um 90 Prozent und die Verbraucherkredite, ohne Hypotheken, um 30 Prozent.
Als die Fed dann 2020 mitten in der Pandemie ihre Bilanz verdoppelte, stiegen diese Schuldenkategorien um weitere 30, 15 bzw. 10 Prozent. Und die Folge dieser explodierenden Hebelwirkung ist, dass das System heute sehr anfällig für Schocks ist, wenn die Zinssätze steigen und die Liquidität sinkt – noch bevor Sie eine Schuldenobergrenze einkalkulieren.
„Die Fed bekämpft in vielerlei Hinsicht Probleme, die sie selbst geschaffen hat. Und angesichts des Ausmaßes der Probleme ist es sehr schwierig, es ohne Schaden zu lösen“, donnert der Bericht. „Obwohl die Fed die Risiken für die Finanzstabilität und das Bankensystem überwacht und versucht, sie anzugehen, hat sie sich selbst einfach nicht als potenzielle Quelle dieser Risiken gesehen – oder nicht angesehen oder in Betracht gezogen.“
Fed-Vertreter selbst würden dies bestreiten, da sie glauben, dass ihre lockere Geldpolitik eine wirtschaftliche Depression verhindert hat. Sie könnten auch feststellen, dass die steigende Verschuldung nicht nur ein amerikanisches Problem ist. Eines der erstaunlichsten und oft ignorierten Merkmale der Welt nach der Krise ist, dass die globale Verschuldung als Anteil des Bruttoinlandsprodukts zwischen 2007 und 2020 von 195 auf 257 Prozent sprunghaft angestiegen ist (und von etwa 170 Prozent im Jahr 2000).
Darüber hinaus würden Fed-Beamte zu Recht darauf hinweisen, dass die Zentralbank keine direkte Ursache für den Kampf um die Schuldenobergrenze ist. Die Schuld liegt hier bei der politischen Dysfunktion im Kongress und einem wahnsinnigen Satz von Kreditaufnahmeregeln des Finanzministeriums.
Aber selbst wenn ich diese Vorbehalte zulasse, stimme ich der Kernaussage von Better Markets zu, nämlich, dass die Zentralbank die Risiken ihrer Politik nach der Krise viel proaktiver hätte anerkennen (und angehen) sollen, nicht zuletzt, weil diese jetzt geht die Fed – und Investoren – in einem bösen Loch.
In einer idealen Welt wäre der am wenigsten schlechte Ausweg aus dem Debakel, wenn der Kongress die Regeln zur Schuldenobergrenze abschaffen und einen parteiübergreifenden Plan erstellen würde, um die Kreditaufnahme unter Kontrolle zu bringen; und dass die Fed öffentlich anerkennt, dass es ein Fehler war, das Geld so lange so billig zu halten und damit den ständig steigenden Leverage zu normalisieren.
Vielleicht wird das passieren. Letzte Woche brachte Senator Joe Manchin einige Ideen zur Reform der sozialen Sicherheit vor und deutete an, dass es einen Weg zu einem parteiübergreifenden Abkommen geben könnte, um einen Zahlungsausfall zu vermeiden. Aber wenn dies nicht der Fall ist, werden die kommenden Monate für steigenden Marktstress und/oder ein Szenario sorgen, in dem die Fed gezwungen ist, selbst einzugreifen und Staatsanleihen zu kaufen – wieder einmal.
Investoren und Politiker würden zweifellos letztere Option bevorzugen. Tatsächlich gehen viele wahrscheinlich davon aus, dass es eintreten wird. Aber das würde die Gefahr des moralischen Risikos erneut erhöhen und langfristig noch mehr Ärger verursachen. So oder so gibt es keine einfachen Lösungen. Amerikas monetäre Hühner kommen nach Hause, um sich niederzulassen.
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Quelle: Financial Times
